21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者 周瀟梟 北京報(bào)道 近年來，地方專項(xiàng)債年度新增規(guī)模逐漸逼近4萬億元，作為地方政府投資的重要資金來源，其發(fā)揮了促投資、補(bǔ)短板、惠民生、穩(wěn)增長的作用。

黨的二十屆三中全會明確指出，合理擴(kuò)大地方政府專項(xiàng)債券支持范圍，適當(dāng)擴(kuò)大用作資本金的領(lǐng)域、規(guī)模、比例。8月16日，國務(wù)院全體會議指出，擴(kuò)投資要發(fā)揮好政府投資帶動作用，落實(shí)好支持民間投資各項(xiàng)政策，擴(kuò)大地方政府專項(xiàng)債券用作資本金的領(lǐng)域、規(guī)模、比例，撬動更廣泛的社會投資。

近年來，地方專項(xiàng)債支持的范圍在不斷擴(kuò)大，新增了獨(dú)立新型儲能、重點(diǎn)流域水環(huán)境綜合治理、城中村改造、保障性住房等方面；專項(xiàng)債作為資本金的領(lǐng)域，也新增了水利、城鎮(zhèn)污水垃圾處理、供排水、供熱、保障性住房等領(lǐng)域。中央政策信號顯示，后續(xù)地方專項(xiàng)債的應(yīng)用范圍，以及用作資本金的領(lǐng)域，仍將進(jìn)一步擴(kuò)圍，以期更好地發(fā)揮專項(xiàng)債的投資帶動作用。

不過，隨著我國基礎(chǔ)設(shè)施持續(xù)多年高強(qiáng)度的投入，地方專項(xiàng)債適配的能實(shí)現(xiàn)收益與融資平衡的項(xiàng)目越來越少，部分地方專項(xiàng)債資金存在閑置的問題，部分項(xiàng)目存在虛假包裝的現(xiàn)象。尤值一提的是，2023年四季度一攬子化債政策落地以來，部分地方新增專項(xiàng)債被用于存量政府投資項(xiàng)目、化解存量債務(wù)，顯示出地方政府需要在化解風(fēng)險(xiǎn)和穩(wěn)定發(fā)展中尋求平衡。

專項(xiàng)債用作資本金占比不到10%

地方專項(xiàng)債自2015年啟動發(fā)行，當(dāng)時(shí)是伴隨著新預(yù)算法實(shí)施、放開地方舉債“前門”而落地，2015年其發(fā)行規(guī)模僅為1000億元，后來隨著地方項(xiàng)目建設(shè)、穩(wěn)增長等需求，其發(fā)行規(guī)模不斷壯大。2019年新增地方專項(xiàng)債的發(fā)行規(guī)模突破2萬億元，2020年進(jìn)一步提升至3.75萬億元，2021年至2023年大體在3.7萬億元左右，2024年新增地方專項(xiàng)債規(guī)模達(dá)到3.9萬億元。

地方專項(xiàng)債的投入領(lǐng)域，也隨著時(shí)間有所調(diào)整。2015年，地方專項(xiàng)債明確不列入政府赤字，用于有一定收益性的公共事業(yè)發(fā)展。2017年，政策層面明確專項(xiàng)債用按項(xiàng)目發(fā)行，要求實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的收益與融資自平衡，并陸續(xù)推出土地儲備、政府收費(fèi)公路、棚戶區(qū)改造的專項(xiàng)債發(fā)行試點(diǎn)，當(dāng)時(shí)這三大領(lǐng)域是專項(xiàng)債資金的大頭。2019年，考慮到要更好發(fā)揮專項(xiàng)債對實(shí)物投資的拉動作用，明確不得用于土地儲備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域等，專項(xiàng)債資金更多投向交通基礎(chǔ)設(shè)施、市政及園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施、醫(yī)療教育養(yǎng)老、水電氣公用事業(yè)、農(nóng)林水利等領(lǐng)域。近年來，結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)社會民生需要，專項(xiàng)債資金可用于鄉(xiāng)村振興、生態(tài)環(huán)保、文化旅游、冷鏈物流、新型基礎(chǔ)設(shè)施、新能源等更多領(lǐng)域。

據(jù)wind資訊，對截至目前仍存續(xù)的地方專項(xiàng)債進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，工業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施專項(xiàng)債余額占比高達(dá)47%，是專項(xiàng)債資金投入的第一大領(lǐng)域；收費(fèi)公路專項(xiàng)債排第二，占比約16.6%；社會領(lǐng)域?qū)ｍ?xiàng)債排第三，占比約7.3%；水務(wù)建設(shè)占比約3.6%，生態(tài)保護(hù)占比約2%，舊城改造占比約1%，排在后面的依次還有鄉(xiāng)村振興、冷鏈物流、文化旅游、能源等。

2019年中央對外印發(fā)《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》，明確允許將專項(xiàng)債券作為符合條件的重大項(xiàng)目資本金。對于專項(xiàng)債券支持、符合中央重大決策部署、具有較大示范帶動效應(yīng)的重大項(xiàng)目，主要是國家重點(diǎn)支持的鐵路、國家高速公路和支持推進(jìn)國家重大戰(zhàn)略的地方高速公路、供電、供氣項(xiàng)目，在評估項(xiàng)目收益償還專項(xiàng)債券本息后專項(xiàng)收入具備融資條件的，允許將部分專項(xiàng)債券作為一定比例的項(xiàng)目資本金，但不得超越項(xiàng)目收益實(shí)際水平過度融資。

部分專項(xiàng)債被允許用作項(xiàng)目資本金的比例，在2020年被提高至25%。但是，從實(shí)際情況來看，地方將專項(xiàng)債作為項(xiàng)目資本金的比重并不高。財(cái)政部官方數(shù)據(jù)顯示，2022年上半年發(fā)行3.41萬億元（占全年新增額度的93%）新增地方專項(xiàng)債，各地共安排超過2400億元作為重大項(xiàng)目資本金，占比僅為7%。

粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅志恒表示，2020、2021、2022年專項(xiàng)債用作項(xiàng)目資本金的規(guī)模逐年上升，分別為2456億元、2596億元、2786億元，分別占當(dāng)年專項(xiàng)債發(fā)行量的6.8%、7.3%、6.9%。由于區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不均衡、項(xiàng)目收益不及預(yù)期等因素，實(shí)際用作資本金的專項(xiàng)債資金占比遠(yuǎn)低于25%。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者梳理2024年地方專項(xiàng)債發(fā)行情況發(fā)現(xiàn)，發(fā)達(dá)省份用作項(xiàng)目資本金的比例會高一些，主要集中在鐵路、收費(fèi)公路、供排水、水利等少數(shù)領(lǐng)域。以廣東省5月份發(fā)行的兩批新增專項(xiàng)債為例，兩批債券共募資約1120億元，用于資本金的規(guī)模為177億元，占比約15.8%。但是，部分省份發(fā)行的部分批次新增專項(xiàng)債，用于資本金的比重為0。

國家發(fā)展改革委投資所研究員吳亞平對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，項(xiàng)目資本金是固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的“本錢”和非債務(wù)性資金，由項(xiàng)目投資人或股東承擔(dān)出資責(zé)任，不存在由項(xiàng)目單位（項(xiàng)目法人）直接償還項(xiàng)目資本金的問題。從近幾年地方專項(xiàng)債券的使用情況來看，用作項(xiàng)目資本金的專項(xiàng)債券資金占全部專項(xiàng)債券資金的比例低于10%，與國家允許最高可達(dá)25%的比例存在差距。

提升項(xiàng)目市場化水平

近年來，專項(xiàng)債可用作項(xiàng)目資本金的領(lǐng)域在不斷擴(kuò)圍，從2019年最初的鐵路、高速公路、供電、供氣等領(lǐng)域，陸續(xù)拓展到城市停車場、水利、城鎮(zhèn)污水垃圾處理、供排水、新能源項(xiàng)目、國家級產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施、保障性住房等領(lǐng)域。

從專項(xiàng)債用于資本金領(lǐng)域的變化，可以看出專項(xiàng)債用于基建項(xiàng)目，從最初的鐵路、高速公路等大體量投資項(xiàng)目，逐漸變?yōu)槌鞘型＼噲?、供排水等補(bǔ)短板的小型項(xiàng)目，2024年新增的“保障性住房”則與當(dāng)前穩(wěn)定房地產(chǎn)市場密切相關(guān)。另外，這些可用于資本金的項(xiàng)目，基本擁有相對穩(wěn)定的經(jīng)營收入，比如運(yùn)費(fèi)、車輛通行費(fèi)、水電費(fèi)、停車費(fèi)、賣地收入等。

吳亞平表示，按照項(xiàng)目資本金制度的規(guī)定，只有經(jīng)營性項(xiàng)目才實(shí)行項(xiàng)目資本金制度（非經(jīng)營性項(xiàng)目由于沒有經(jīng)營性收入來源，沒有債務(wù)償還能力，其項(xiàng)目資本金比例實(shí)際上為100%）；僅有政府性基金收入和事業(yè)性收費(fèi)收入的項(xiàng)目（如公立醫(yī)院和學(xué)校建設(shè)項(xiàng)目），實(shí)際上屬于非經(jīng)營性項(xiàng)目。項(xiàng)目資本金作為“本金”，作為項(xiàng)目債務(wù)性資金的“安全墊”，當(dāng)?shù)胤綄ｍ?xiàng)債作為資本金時(shí)，其本息只能由地方政府通過項(xiàng)目產(chǎn)生的政府性基金收入（如國有土地使用權(quán)出讓收入），或者項(xiàng)目投資分紅、轉(zhuǎn)讓股權(quán)的收入來償還。地方專項(xiàng)債用作資本金，無疑是地方政府層面和項(xiàng)目層面的雙重加杠桿，因此這對項(xiàng)目收益來源的穩(wěn)定性和可持續(xù)性提出了嚴(yán)格的要求。

對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)教授毛捷對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，專項(xiàng)債一旦作為項(xiàng)目資本金，就涉及后續(xù)退出的問題。專項(xiàng)債作為債券資金，需要還本付息；后續(xù)要能順利實(shí)現(xiàn)退出，要求項(xiàng)目本身市場化水平很高、有較好的運(yùn)營收入，這樣其作為股權(quán)資金入股才能找到后續(xù)承接方。這里就存在一個悖論，當(dāng)這個項(xiàng)目本身有較好的現(xiàn)金流前景，往往也能相對容易找到市場化融資，未必需要地方專項(xiàng)債資金。

中國人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院副院長馬光榮對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，地方專項(xiàng)債用作項(xiàng)目資本金有明確的限制領(lǐng)域，未來隨著領(lǐng)域的放寬，可用作資本金的項(xiàng)目有望增加。當(dāng)前很多地方專項(xiàng)債項(xiàng)目缺乏明確、充分的收益，專項(xiàng)債用做資本金的部分，最終仍然要有相應(yīng)收益去償還，收益不高的現(xiàn)狀限制了專項(xiàng)債用作資本金的能力。因?yàn)槿狈κ找妫F(xiàn)在很多專項(xiàng)債項(xiàng)目需要“包裝”，建議實(shí)事求是地增加一般債的占比，降低專項(xiàng)債占比。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道梳理地方專項(xiàng)債融資平衡方案發(fā)現(xiàn)，諸如園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施、市政道路、城中村改造等項(xiàng)目，其未來償債資金來源往往有該區(qū)域或者周邊區(qū)域賣地收入、停車場收費(fèi)等要素。但是，近年來受房地產(chǎn)市場下行影響，各地賣地收入在持續(xù)縮水，這些項(xiàng)目的償債資金來源相應(yīng)在縮水。

當(dāng)然，提高專項(xiàng)債的投資帶動作用，仍然有積極作為的空間。

吳亞平表示，十年前甚至更早時(shí)，找到好收益的公共項(xiàng)目相對容易。當(dāng)前找到好收益、較好回報(bào)的項(xiàng)目，難度大幅提高。當(dāng)前潛在投資需求很大，特別是在補(bǔ)短板、強(qiáng)弱項(xiàng)、惠民生和保安全等領(lǐng)域。在擴(kuò)大有效益的投資方面，地方政府需要用市場眼光、商業(yè)眼光來謀劃項(xiàng)目。比如，對于有商業(yè)模式支撐的公共設(shè)施的配套項(xiàng)目，既通過國有土地使用權(quán)來抵押融資，又能支持做公益性項(xiàng)目。

毛捷表示，地方政府需要謀劃更多市場化的項(xiàng)目，比如專項(xiàng)債可作為園區(qū)資本金投入，通過完善基礎(chǔ)設(shè)施、加強(qiáng)對重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)的培育等，帶動社會資本投資，隨著相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展壯大以及盈利，相關(guān)資本金可以實(shí)現(xiàn)退出。

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)教授王立勇表示，近年來，專項(xiàng)債資金投向領(lǐng)域和用作項(xiàng)目資本金范圍不斷優(yōu)化調(diào)整，將更多新能源、新基建、新產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域納入。合理擴(kuò)大地方政府專項(xiàng)債券支持范圍，適當(dāng)擴(kuò)大專項(xiàng)債券用作資本金領(lǐng)域，提高用作項(xiàng)目資本金比例。建議進(jìn)一步放寬社會資本準(zhǔn)入門檻，引導(dǎo)市場資本參與重大項(xiàng)目建設(shè)，探索專項(xiàng)債與市場化融資協(xié)同注資的新模式，更好地發(fā)揮專項(xiàng)債資金的杠桿撬動作用，拉動更多有效投資，形成多元化投入格局。